石油 - 中国山东独立炼厂（俗称“地炼”或“茶壶/Teapots”）作为数据指标

山东地炼的总产能约为 1.6亿 - 1.8亿吨/年（约合 320万 - 360万桶/日）。对比OPEC：

• 科威特 产量约 250万桶/日。
• 阿联酋 产量约 300万桶/日。
• 伊朗（受制裁前）约 380万桶/日。

地炼开工率，是全球原油市场最敏感的“体温计”和“边际定价者”。

• 大于 70%： 极度火爆，说明中国内需强劲或在抢出口，原油买盘极强。
• 60% - 68%： 正常区间。
• < 55%： 危险区域，说明地炼在亏损、缺配额或被环保限产，全球油价将失去中国买盘支撑。

00 为什么“地炼”开工率是全球市场的核心指标？

中国是全球最大的原油进口国，而中国的炼油体系分为两大阵营：

• 主营炼厂（国企）： 如中石化、中石油。它们的运行往往背负着保供任务，对利润敏感度相对较低，开工率相对平稳，代表的是“基荷需求”。
• 独立炼厂（地炼）： 集中在山东。它们是完全市场化的私企，对炼油利润（Crack Spread）极其敏感。有利润就满负荷，没利润就甚至可以直接停工检修。

当地炼大举买入时，意味着中国民间消费旺盛且炼油利润丰厚；当地炼退场时，意味着需求疲软或政策收紧。

01 监测方式

高频数据能让交易员比官方数据提前2-4周感知到中国需求的拐点

01.01 卫星

商业卫星公司（如Kayrros, Ursa Space）通过合成孔径雷达（SAR）拍摄储油罐。浮顶罐产生的阴影——油越多，顶盖浮得越高，阴影越短；油越少，顶盖沉在下面，阴影越长。

卫星还可以监测炼厂的火炬热信号。如果有热信号，说明炼厂在运作；如果火炬熄灭，说明装置停车。

01.02 港口

山东主要港口（青岛、日照、烟台、莱州）的油轮。如果看到载满ESPO（俄罗斯原油）或马瑞原油的船只在锚地排队说明地炼在大肆采购但卸货不及；如果港口空空荡荡，说明买盘消失。

02 降开工率的影响

65% 通常是一个健康的荣枯线，意味着利润尚可，需求稳定。降至 50% 意味着买盘消失。

02.01 量级换算：消失的百万桶需求

山东地炼及相关独立炼厂的总产能极其庞大（粗略估计在400-500万桶/天左右的级别，甚至更高，取决于统计口径）。

如果开工率下降15个百分点，意味着每天瞬间蒸发了约60万-70万桶的原油需求。这个减量相当于这几乎抵消了一个中型OPEC国家的全部出口量，或者抵消了OPEC+辛苦谈判达成的减产额度的一大部分。在供需紧平衡的市场上，这是巨大的利空。

02.02 边际定价权的崩溃

原油价格是由边际买家决定的。主营炼厂（中石化等）通常签的是长协，无论价格高低都要买，对现货价格影响较小。

地炼主要在现货市场扫货，特别是对俄罗斯ESPO、乌拉尔原油，以及西非原油。

一旦地炼开工率暴跌至50%，意味着现货市场最大的买家突然“罢工”。这会导致现货原油出现严重的贴水，进而拖累期货价格。

02.03 糟糕的宏观信号

• 工业活动放缓：柴油卖不动了（卡车、基建需求下降），导致库存爆满，倒逼炼厂降负荷。
• 政策风险：比如进口配额（Quota）用完了，或者环保督察来了。

03 地炼具体涉及哪些公司？

• 传统山东地炼（老茶壶）： 依然保留着由于配额限制带来的“开工率波动”，是关注的重点。
• 新型民营大炼化（七巨头）： 虽是民企，但体量巨大、装置先进，运行模式更像“国企”，开工率非常稳定（如恒力、荣盛），不属于通常说的“山东地炼波动因子”。

03.01 典型的“山东地炼”龙头（非上市为主）

• 东明石化 (Dongming Petrochemical)： 绝对的老大。位于山东菏泽。它是地炼的盟主，经常带头向发改委要政策，或者带头去新加坡联合采购原油。
• 京博石化 (Chambroad)： 位于山东滨州。非常有名的地炼，技术实力较强，还做加油站连锁。
• 利华益 (Lihuayi)： 位于山东东营（地炼的大本营）。
• 弘润石化 (Hongrun)： 潍坊的巨头，中化集团有参股，所以拥有比较稳定的原油进口配额，所谓的“红顶地炼”。
• 汇丰石化 (Huifeng)： 位于淄博。

03.02 上市公司中的“地炼概念”或关联方

• 华锦股份 (000059.SZ)： 母公司是北方华锦（盘锦北沥），虽然不在山东，但属于著名的“辽宁地炼/沥青厂”，其原油需求逻辑和山东地炼非常相似，是沥青和重油的重要玩家。
• 恒力石化 (600346.SH) & 荣盛石化 (002493.SZ)：不是传统“地炼”，是民营大炼化。它们的产能利用率通常维持在80%-90%以上，非常稳定。但是，它们的股价走势往往暗示了炼油行业的利润（Crack Spread）。如果荣盛股价大跌，通常意味着炼油不赚钱，那么山东地炼（由于成本更高）很可能已经开始减产了。

但是相反，当原油和成品油价格下跌时（地炼的利空），对于恒力荣盛而言，往往意味着原材料成本下降。

炼油只是第一步，它们赚取的是“原油-聚酯”的加工费，它们更核心的利润来源是PX（对二甲苯） -> PTA -> 聚酯（PET） -> 长丝/短纤。

并且，越是山东地炼开工率低、甚至亏损停产的时候（如隆众报告提到的产销率低迷），市场押注中小产能（地炼）会被淘汰，市场份额会进一步向恒力、荣盛这种拥有全产业链成本优势的“巨无霸”集中。市场此时倾向于买入龙头。

04 新加坡裂解价差能“指挥”山东地炼

新加坡是亚洲成品油的定价中心，而山东地炼虽然主要在国内销售，但两者通过“套利机制”和“替代效应”紧密相连。

04.01 谁在搬运价格？

主营炼厂（中石化/中石油）是传导的中介： 山东地炼一般没有成品油出口配额（或者很少），只能在国内卖。但国企（主营炼厂）有出口配额。

分类讨论：

A（新加坡价差高）： 如果新加坡柴油比国内贵（裂解价差走高），国企会大举增加出口赚外汇。国内市场供应减少，留出的市场空缺就给了山东地炼，地炼可以顺势涨价。

B（新加坡价差低）： 如果新加坡价格烂，国企出口亏损，就会把油转回国内销售（内销）。这时候国企会和地炼打价格战，地炼被迫降价。

04.02 为什么是1-2周的时滞？

主要由于物理物流和商业决策的惯性

库存缓冲（Buffer）： 当新加坡价格变动时，国内炼厂和贸易商手里还有前两周买入的高价/低价库存，需要约1周时间消化库存，价格才会传导到现货端。

船期与决策： 国企看到新加坡价格上涨，从决定“增加下个月出口计划”到“实际安排船只装货离开港口”，导致国内供应实际收紧，中间往往有1-2周的时间差。

05 当前情况

隆众资讯的报告。上周，价格上先涨（8日-15日）： 纯粹是因为“地缘政治风险（伊朗）”。这属于情绪溢价，没有实际需求支撑。

后跌（15日-21日）： 情绪消退后，市场回归基本面。“需求并无好转迹象”、“柴油价格跌至5662元/吨，再创近三年新低”。

“产销率在绝大多数时间内处于 70% - 80% 之间”。

05.01 正常的“春节效应”剧本

通常来说，春节（中国农历新年）前2-3周是传统的**“节前备货期”**

汽油（Gasoline）：强预期。 商业活动： 春运开启，私家车返乡潮（数亿人口流动），加油站必须在节前把油罐加满。 价格表现： 通常节前汽油价格会坚挺或上涨。

柴油（Diesel）：弱预期但需备货。 商业活动： 工厂停工、工地放假、物流车队停运。柴油刚需是断崖式下跌的。 但是： 贸易商通常会在节前低价囤一点货，赌节后“开工红”带来的价格反弹。

05.02 但是

备货迟缓： 报告提到“春运尚未大规模启动”、“暂无节日支撑”。这意味着下游对春节行情的预期很差，不敢大量囤货。

被动补货： 只有当价格跌穿地板线（三年新低）时，市场才愿意补货（1月21日的125%产销率）。这说明市场是被动抄底，而不是主动看好后市。

作为价格洼地的山东地炼，柴油价格都创了三年新低，且产销率长期维持在100%以下（累库），说明中国柴油所代表的基建和物流需求可能比宏观数据表现得更弱。

05.03 作为行业风向标的“山东地炼”在喊苦（柴油价格创新低），但作为行业龙头的“恒力与荣盛”股价却在暴涨。

恒力/荣盛股价周线中期动能强势。

股市资金在做多“化工复苏”和“行业集中度提升”，而做空（或回避）单纯的“能源物流需求”。

山东地炼数据 = 反应当下的、现实的内需物流冷暖（冷）。

恒力/荣盛股价 = 反应未来的、预期的化工消费复苏及龙头溢价（热）。

如果柴油价格跌（地炼亏），但PX（做衣服原料）价格坚挺，恒力和荣盛依然可以大赚。

要关注“PTA期货”或“聚酯产销率”：

• 如果聚酯产销率也高，说明这波上涨是基本面支撑。
• 如果聚酯产销率很低，那这两只股票的高RSI（超买）可能预示着短期回调风险。

这个反常有待进一步挖掘。未完待续。